狂妄少女期权
利 的选择权。 在义务。 （二）期权价值 1.期权到期日价值
1）由到期日股价和执行价格决定，多头的到期日价值≥0 2）判别思路
① 看涨期权：股价是否“涨”到执行价格以上； ② 看跌期权：股价是否“跌”到执行价格以下。 2.期权到期日净损益
1）多头：期权到期日价值－期权费 2）空头：期权到期日价值＋期权费
3）到期日是否执行期权，取决于期权到期日价值是否大于0，与期权费（沉没成本）无关。 3.期权多头与空头的到期日价值和净损益之间为“零和博弈”。 4.期权价值＝内在价值＋时间溢价
1）内在价值：由现行股价和执行价格决定
① 实值期权：执行期权产生正回报（不考虑期权费），内在价值＞0 ② 虚值期权：执行期权产生负回报（不考虑期权费），内在价值＝0
③ 平价期权：现行市价＝执行价格，执行期权产生零回报（不考虑期权费），内在价值＝0 2）时间溢价＝期权价值－内在价值
性质：等待的价值（等待股价变动以增加期权的价值） 5.影响期权价值的因素
影响因素 股票市价 执行价格 到期期限 股价波动率 无风险利率 期权有效期内预计发放的红利 ＋ － ＋ 看涨期权 美式 ＋ － 不一定 ＋ － ＋ ＋ 欧式 看跌期权 美式 － ＋ 不一定 欧式 6.看涨期权价值变动规律
1）股价＝0时，期权一定不会执行，期权价值＝0； 2）期权价值下限为内在价值（时间溢价的存在） 3）期权价值上限为股票市价（执行价格>0）
4）股价足够高时，期权肯定被执行，期权价值线与最低价值线的上升部分逐步接近 （三）期权的投资策略
1.基本思路：构建对冲组合，即组合内包含方向相反的两笔交易 2.保护性看跌期权：购入股票＋购入看跌期权
1）对冲效应：买入股票，同时获得未来以固定价格卖出股票的选择权 2）效果
① 股价<执行价格，执行看跌期权，锁定组合最低净收入（执行价格）和最低净损益（X－S0－P）； ② 股价>执行价格，放弃看跌期权，由于支付期权费，净损益的预期也同时降低。
3.抛补看涨期权（出售抛补的看涨期权机构投资者常用）：购买股票（补）＋出售看涨期权（抛） 1）对冲效应：买入股票，同时承担未来以固定价格卖出股票的潜在义务 2）效果
① 股价>执行价格，多头（对方）执行看涨期权，保证以执行价格出售股票，锁定组合净收入（执行价格损益（X－S0＋P）；
② 股价<执行价格，多头（对方）放弃看涨期权，收取的期权费可以抵补部分股价下跌损失。 4.多头对敲：买进看涨期权＋买进看跌期权
1）对冲效应：同时获得以固定价格买入和卖出股票的选择权 2）效果
① 股价偏离执行价格时，锁定组合净收入（股价与执行价格之差）与净损益（组合净收入－期权费）； ② 最坏结果是股价等于执行价格，损失期权费。 5.空头对敲：售出看涨期权＋售出看跌期权
1）对冲效应：同时承担以固定价格卖出和买入股票的潜在义务 2）效果
①组合净收入及组合净损益与多头对敲之间为零和博弈；
②最好结果：股价等于执行价格，组合净收入（0）最大，组合净收益最大（看涨期权的价格＋看跌期权的 ③获利条件：股价偏离执行价格的差额小于期权出售收入之和。 （四）期权估价原理
1.复制组合与套期保值原理
1）套期保值比率H（组合中购买股票的数量）
2）若Cd＝0，则：
期权价值＝购买股票支出－借款本金
－1
＝ S0×H－Sd×H×（1＋r）
2.风险中性原理（假设不派发股利）
1）上行乘数：
其中：t代表每期的年数
下行乘数：d＝1÷u＝1－下降百分比
2）上行概率
3）
【注意】上述模型中的无风险利率r为每期的无风险利率。 3.多期二叉树模型（风险中性原理或套期保值原理的应用） 1）构造股价二叉树
n
① 股价二叉树表格的第一行：股价连续上行时的各期股价＝当期股价S0×上行乘数；
n
② 股价二叉树表格的对角线：股价连续下行时的各期股价＝当期股价S0×下行乘数；
③ 股票价格中其他各行（n）数字，为股价下行（n－1）期后，再连续上行的股价，除第一个数字（位于上）之外，可直接复制上一行数字，从第一个开始，依次填列，至填满为止。 2）构造期权价值二叉树（计算期权价值）——由后向前、自上而下推进 ① 最后一期的期权价值（到期日价值）：依据到期日股价和执行价格计算；
② 其余各期期权价值，由后向前、自上而下，采用风险中性定理或复制组合定理计算。 4.期权定价不公允时的套利方法（以看涨期权为例）
1）基本思路：构建股票交易、期权交易、资金借贷三者之间的“对冲”交易。
2）操作方法
期权市价＜期权价值（低估） 买入期权（获得买入标的股票的选择权）； 卖出标的股票； 借出资金。
期权市价＞期权价值（高估） 卖出期权（承担卖出标的股票的潜在义务）； 买入标的股票； 借入资金。 其中：套利利润为期权市价与期权价值之间的差额； 买入（卖出）股票的数量为套期保值比率；
借出（借入）资金的金额为套期保值原理中的借款额。
5.布莱克—斯科尔斯（B－S）期权定价模型——二叉树模型的期间无限小 1）计算方法：三个公式（d1，d2，C0） ① 计算两个标准差的个数：d1，d2
② 查正态分布下的累积概率表，确定离差小于d1和d2的概率：N（d1）和N（d2） ③ 计算C0
2）期权价值的敏感分析（新增）
影响因素 当前股价S0 执行价格X 期权期限（年）t 无风险利率rc 股票回报率的标准差（风险）σ 与期权价值关系 ＋ － ＋ ＋ ＋ 备注 期权价值增长率大于股价增长率 期权价值变化率大于执行价格变化率 期权价值对无风险利率变动不敏感 6.看涨期权—看跌期权平价定理
看涨期权价格C－看跌期权价格P＝标的资产价格S－执行价格现值PV（X）
7.派发股利的期权估价：把到期日前预期发放的未来股利的现值从现行股票价格中扣除。 8.美式期权估价
1）美式期权的价值至少等于相应欧式期权的价值，某些情况下比欧式期权的价值更大；
2）不派发股利的美式看涨期权，不应当提前执行，可以直接应用布莱克—斯科尔斯模型进行估价； 3）派发股利的美式看跌期权，有时提前执行更有利，可以用布莱克—斯科尔斯模型作为参考。 （五）实物期权
1.扩张期权——看涨期权 1）期权性质
① 标的资产当前价值：项目未来现金流量的折现值（内在价值）； ② 执行价格：项目的投资额
2）决策方法：B—S模型，若：第一期净现值＋扩张期权价值≥0 ，则第一期项目可行。 2.时机选择期权——未到期的看涨期权
1）时机选择期权的价值＝延迟投资的净现值期望值（的现值）－立即投资的预期净现值
2）决策方法：风险中性定理，若：延迟投资的净现值期望值（的现值）>立即投资的预期净现值，则应当其中：报酬率＝（本年现金流量＋期末项目价值）÷期初项目价值－1
3）等待并不总是有利，受投资成本、未来现金流量的不确定性、资本成本和无风险报酬率等多种因素的影3.放弃期权——看跌期权 1）期权性质
① 标的资产价值：持续经营价值（内在价值） ② 执行价格：项目的清算价值 2）决策方法：风险中性定理
① 确定上行乘数和下行乘数，构造收入二叉树和现金流量二叉树
② 利用风险中性原理，由后向前，构造未调整的项目价值（持续经营价值）二叉树 ③ 利用风险中性原理，由后向前，构造修正的项目价值二叉树 ④ 确定调整后（考虑放弃期权）净现值及放弃期权价值 放弃期权价值＝调整后净现值－未调整净现值
⑤ 确定最佳放弃策略：若销售收入（价格）下行，使二叉树上某节点出现持续经营价值<清算价值，则该为应清算的状态。
专题三：长期筹资决策
一、资本成本
本部分内容涉及第六章，历年分值在2～4分左右，题型以客观题为主，也可能在主观题中出现，主要考点资本成本的含义和估算方法等。 （一）资本成本的含义
1.性质：投资资本的机会成本，即出资者的必要收益率，取决于等风险投资的期望收益率。 2.类型
1）公司的资本成本（加权平均资本成本）：公司取得资本使用权的代价（公司投资人要求的必要报酬率）资活动有关。
① 公司的税前资本成本＝投资人的税前期望报酬率
② 不同资本来源的资本成本不同——出资人承担的风险不同
③ 公司资本成本的决定因素：无风险报酬率、经营风险溢价、财务风险溢价 2）项目资本成本：公司投资于资本支出项目所要求的报酬率，与投资活动有关。 3）“项目资本成本＝公司资本成本”的条件
① 项目的风险与企业当前资产的平均风险相同——经营风险相同 【注意】市场完善条件下，只需满足该条件即可——无税MM理论。 ② 公司继续采用相同的资本结构为新项目筹资——财务风险相同 【注意】市场不完善的条件下，需同时满足上述两个条件。 3.用途
1）投资决策和企业价值评估：必要收益率（折现率） 2）筹资决策：最优资本结构的判别标准
3）营运资本管理：评估营运资本投资政策和营运资本筹资政策 4）业绩评价：用公司资本成本计算经济增加值 （二）普通股成本的估计
1.资本资产定价模型（使用最广泛）——参见“跨章节知识点” 2.股利增长模型——核心是确定增长率g
1）历史增长率——很少单独应用，平均增长率计算方法：
① 几何平均数：适合投资者在整个期间长期持有股票的情况，更符合逻辑 ② 算术平均数：适合在某一段时间持有股票的情况
2）可持续增长率＝留存收益比率×期初权益预期净利率，适用于： ① 收益留存率不变
② 预期新投资的权益净利率等于当前预期报酬率 ③ 公司不发行新股
④ 未来投资项目的风险与现有资产相同
3）证券分析师的预测（可能是最好的方法）：证券分析师提供短期增长率，需要将其平均化，计算未来足
间的年度增长率的几何平均数，或根据不均匀的增长率直接计算股权成本。 3.债券收益加风险溢价法
权益资本成本＝税后债务成本＋风险溢价 （三）债务成本的估计
1.债务成本性质：由于公司可以违约，债权人的期望收益≤承诺收益，债务的真实成本是债权人的期望收承诺收益。
2.债务成本估计的方法——四个层次
1）到期收益率法——适用于上市债券，用于计算税前债务成本 2）可比公司法——适用于非上市债券
3）风险调整法——适用于非上市债券、无可比公司
① 税前债务成本＝同期限政府债券的市场回报率＋企业的信用风险补偿率 ② 信用风险补偿率＝同等信用级别公司债券的到期收益率－无风险收益率
4）财务比率法（“风险调整法”的一种应用）——适用于：非上市债券、无可比公司、无信用评级资料 （四）加权平均资本成本
1.权数的选择：账面价值权数（过去）、市场价值权数（现在）、目标价值权数（未来） 2.发行成本的影响
1）仅新发行证券考虑发行成本，已发行证券当初的发行成本为沉没成本； 2）发行成本直接在筹资额中扣除；
3）债务成本若按承诺收益计量，由于未考虑违约风险影响使债务成本高估，可以抵消不考虑发行成本导致本低估的影响，一般无需调整发行费用。
4）普通股成本只有股利增长模型涉及发行费用的调整 3.影响资本成本的因素
1）外部因素：利率、市场风险溢价、税率 2）内部因素：资本结构、股利政策、投资政策
二、资本结构
本部分内容涉及第十章，历年分值在3分左右，题型以客观题为主，也可能在主观题中出现，主要考点包杆原理、资本结构理论和决策方法。 （一）杠杆原理 1.杠杆系数的计算 1）多步式利润表法
2）共同结构法：杠杆系数＝
2.杠杆效应与风险衡量
1）杠杆效应的程度由固定成本水平和经营收益（息税前利润）共同决定； 2）经营杠杆放大经营风险，但其本身不是经营风险产生的唯一因素；
3）财务杠杆是财务风险的一种测度，放大企业息税前利润的变化对每股收益变动的影响程度，使企业在承风险（息税前利润的变动）的基础上，再承担财务风险；
4）总杠杆系数衡量总体风险及经营风险与财务风险的关系
① 企业必然承担经营风险，在此基础上，“叠加”财务风险（取决于举债程度）； ② 经营杠杆（经营风险）和财务杠杆（财务风险）此消彼长。 5）不存在杠杆效应时，杠杆系数＝1 （二）资本结构理论
