loading【Al Sherbin】用概率交易期权——策略选择
2015-11-05 10:06:12 来源：和讯网 作者：Al Sherbin 注：本文截取于Al Sherbin2015年3月出版的最新著作“How to Price and
Trade Options——Identify, Analyze and Execute the Best Trade Probabilities”，CII独家编译，转载自CII芝加哥投资学院。
本书中，作者将期权策略分为“界定风险”和“非界定风险”两大类。每一个大的类别中，各种策略按照其适用的不同隐含波动率环境加以分类。作者按照三个子类别进行介绍：低波动率、高波动率、其他（或一般）波动率。 到目前为止，我们已经选择了一个标的，它的流动性很高、并且基于某种关于波动率的假设能为我们带来一定优势。在此我想要澄清一下，你并不需要和我的想法完全相同才能获得成功。我身边有很多朋友在交易上十分成功，但所使用的方法和参考的指标都完全不同。
事实上，几乎很少有两个成功的交易员想法完全一致。这也是期权交易的魅力所在。只要你了解期权定价及交易背后的概率论和数学方法，你就拥有充足的创新空间。很多时候在芝加哥期权交易所的交易大厅里，我和其他的专业做市商互相交易，但却能够双方获利。他们可能是在平仓已有头寸、转移风险，而我可能是基于自己的计算愿意以当前价格的承担他们的风险，并认为该价格具有获利空间。
话虽然这么说，期权的隐含波动率却是需要我们探索的最大“变量”。所以不难想到，隐含波动率的相对水平不仅仅要用于选择标的，也要用于选择策略。一些策略利用的是隐含波动率上涨，一些策略利用的是隐含波动率下降，而另外一些是“波动率中性”的。我们对于股票或隐含波动率未来走势的假设将决定我们使用哪些策略来获得最大优势。
在我们具体介绍各种策略之前，需要注意的一点是你们交易所使用的账户类型可能会影响你能够使用的策略类型。比如说，如果你用IRA账户，或任何其他的现金账户进行交易，那么你将无法做空股票或做空裸看涨期权。然而，你可以卖出看涨价差或交易备兑看涨期权。你也许可以卖出裸看跌期权，因为它比单纯购买股票风险略小。
但总的来说，账户类型会约束你的策略，并限制你希望达到的资金回报率。一些经纪商还会进一步对你进行约束，如果他们真这么做了，我建议你认真考虑换一家经纪商。我前面所述的限制是法律唯一规定的，其他任何限制都是经纪商
附加的，而且采取这些限制条款往往是由于经纪商的懒惰或对产品的风险特征缺少认知。
这些可能的限制包括禁止空头跨式期权、空头宽跨式期权、空头裸看涨期权（包括作为比率价差的一部分）。他们要求你的上端敞口必须是“界定”风险，但是下端可以具有“非界定”风险，因为股票价格理论上最多跌到零，但可以无限上涨。
尽管对于期权策略的讨论有很多种不同的分类方法，但根据前文所述的原因，我倾向于将期权策略分为“界定风险”和“非界定风险”两大类。这种分类方法对于新手交易员和账户规模较小的交易员来说尤为重要。界定风险交易通常对保证金的需求要比非界定风险交易小得多，因此更适合小账户。另外，界定风险交易的最大损失通常相对较小，或可以设臵为较小额度，因此对新手交易员来说，在其经验不足的学习阶段中能够限制损失。
在每一个大的类别中，我会将各种策略按照其适用的不同隐含波动率环境加以分类。我会按照三个子类别进行介绍：低波动率、高波动率、其他（或一般）波动率。虽然我不打算深入介绍希腊值，但我会简单回顾一下vega和theta，在我们的讨论中对这些希腊值的了解是至关重要的。如果你还不熟悉希腊值的概念，我建议你花几分钟的时间上网搜索一下这个主题，这些概念很简单，你应该可以从上千个网站上免费获得足够的信息。正是对希腊值的灵活运用，能够使你在交易中获得优势，我们将在本书中不断印证这一点。现在，让我们开始逐个讨论一些常用的策略。
同样的，如果你对这些我即将讨论的策略不了解，请自行上网学习。我假设你已经熟悉每种策略，我将不会介绍这些策略是什么，而是仅仅讨论这些策略该如何应用。 界定风险交易
据上文所述，界定风险交易非常适合初学者和小账户。但我必须实话实说，虽然交易界定风险和非界定风险策略的原则相同，我的绝大部分盈利来自非界定风险策略。对界定风险策略的使用，就好比我在自行车上装了辅助训练车轮。虽然这辆车也能带我去任何想去的地方，但是速度要慢得多。它们帮助我学习骑车，使我免受重伤。我可以用它们来熟悉一个新的标的、一种新的策略、一次高风险情景或一个新的交易平台，而不需要承受太多资金风险。然而一旦准备好了卸下这些辅助车轮，你的表现会好得多。我相信每一位交易员在具备了一定的财务实力和交易技巧后，都应该更倾向于非界定风险的策略——但在此之前，我们应该从界定风险的策略着手进行学习。
贷方价差
不是所有的贷方价差都彼此相同。这句话实际上适用于所有价差策略。假设你交易的股票价格是$30，这支股票的各期权执行价格之间的差距可能是$1，也可能是$0.5。在其中一个贷方价差中，你可能以$0.35的价格卖出了$28/$29看跌价差；而在另一个贷方价差中，你可能以$1.25的价格卖出了$31/$36看涨价差。虽然二者都具有界定的风险，它们的风险特征、购买力减少量和希腊值都具有极大区别。希腊值在期权的策略交易中起重要作用，而这三个方面都应该在交易之前加以考虑。我们就用上面这两笔交易来举例，看一下它们的风险特征、购买力减少量和希腊值之间的差别。
首先我们来看28/29看跌价差，我们以$0.35的价格卖出。就像所有的空头价差或空头裸期权一样，我们能从这笔交易中获得的最大收益就是所收取的权利金。因此在这个例子中，我们最多可以赚$0.35。我们会损失多少？在最差情境下，我们的最大损失是价差执行价格的宽度减去收取的权利金。在我们的例子中，最大损失是（29-28）-0.35=$0.65。如果要承担$0.65的风险来获取$0.35，为什么还要做这笔交易呢？一如既往，概率论将带给我们这个问题的答案。如果我们在该笔交易中获利的概率大于65%，而损失的概率小于35%，那我们在该笔交易中就获得的正的预期收益。这是否意味着每次出现这种交易时我们都应该去卖呢？我们如何知晓盈利预期是多少？
第一个问题的答案取决于该交易的资金回报率，以及与其他可行交易的资金回报率相比较。总得来说，我们希望能够最大化每一美元投资的回报率。因此，如果我们认为盈利的概率站在我们这边，那么这个$0.35的贷方价差应该是我们所选择的交易。由于该价差的最大损失为$65，因此这也是你的经纪商预计你应该事先存入的保证金的金额。因此，如果我们在交易中获得了最大收益$35，那么我们的资金回报率就是$35除以$65，约等于54%。
如果我们的价差还有30天到期，这将给我们带来令人惊艳的646%的年化收益率！为什么我们不全用这种价差来交易呢？答案在之前所讲过的章节中。期权交易确定的优势取决于对期权隐含波动率的有效利用。当隐含波动率处于百分比的高位，而且标的变动缓慢并小于期权的隐含波动率时，我们就能从空头期权的交易中获得优势。
如果我们的波动率假设是正确的，那么该笔交易的效果主要是由vega来衡量的。一个较窄的价差（一到两个执行价格宽度）通常来说vega相对较小，特别是与单独卖出一个期权相比。事实上，对于我们上面所举例的这种单位执行价格的价差而言，该价差的vega仅为单独做空一个期权的vega的四分之一。排除了波动率的边际优势，我们的界定风险交易几乎趋近于一个“零和游戏”，当然
也不完全如此，因为还有另外一个优势来源。另外的优势来自于隐含波动率要高于历史（实现）波动率。虽然在短时间内，这种优势未必每次都能体现出来，但在大多数的交易中我们总能获得这一优势。
虽然大多数学者和投资顾问都将“资金回报率”当成神圣的标准，而说到底还是风险和回报之间的关系起决定性作用。如果我对每天所承担的风险水平满意，那么我的底线盈利能力才是我唯一真正需要考虑的指标。我宁愿以稍大一点的风险（感到舒服并可管理的）来赚取$100,000，而不是以更小的风险赚取$50,000。但如果赚取$100,000所需要承担的风险与其回报不相称，那我也很愿意接受$50,000，如果后者相对来说风险回报能够达到平衡。
考虑到这一点，让我们来关注一下前面所提到的第二个价差组合。在第二个组合中，我们卖出了$31/$36看涨价差，获得$1.25的权利金。这意味着我们以$3.75的风险来赚取$1.25。我们试图用更大的风险来获得较低的资金回报率，然而总体回报金额更高一些。如果获得最大收益的话，我们的资金回报率是33%，假设30天到期，年化资金回报率为396%。
但尽管我们为每一个组合支付了$375的保证金，该笔交易真正的风险是多少呢？你可能会说极端事件确实会发生，你真正的风险就是$375。然而，这些极端事件是十分罕见的。实际上，经纪商和清算所都不以极端事件来衡量交易员的风险，我认为交易员自己也不应该这样来衡量。正如在“退出交易”一章将要讨论的，在每笔交易开仓之前，我就应该想好我的退出点在哪里。如果交易正合我意，那么在哪里退出；如果交易与我的预料相反，那么应该在哪里退出。正是我所选择的退出点决定了该笔交易的认知风险。虽然我不能用该数字来计算资金回报率，但我可以将其用在自己的风险回报分析中。
让我们举个例子来说明。我们假设在卖出31/36看涨价差之前，我们计划当价格触到$0.25或$3.00时就将该价差购回，无论哪一个价格先被触发。这意味着在这笔交易中，我们要么会赚取$1.00的收益，或损失$1.75。尽管有可能发生隔夜缺口，使得我没办法以$3.00的价格买回该价差，但应该也不至于会超过$3.00太多。因此，我认为这笔交易的风险是$1.75（我所选择的止损水平），而非$3.75的保证金水平。再回到之前关于vega的讨论中来，这个价差组合的宽度是5个单位执行价格，它的vega要远远高于第一个组合的vega。所以，利用我们的波动率假设，这个价差组合能够获得更多的边际优势。而且，同样的，如果我们我们所选择的退出点不是该价差的最大损失点，这些较宽的价差作为长期策略来说具有更高的获利潜力。另外，如果你是用现金账户进行交易（比如IRA），这些较宽的看涨价差是模拟裸空头期权的最佳策略。对小账户来说也是如此。